Този път е различно/Осем века финансови безумия

Книгата представлява хронология на финансовите кризи в техните проявления по света. Основното послание на авторите е просто: това се е случвало и преди. Независимо колко различна ни се струва поредната финансова истерия или криза, налице са забележителни прилики с предходни събития от други времена и държави. Разпознаването на тези прецеденти и аналогии е съществена стъпка към подобряване на глобалната ни финансова система. Разглеждат се видовете финансови кризи, като някои от тях включват неизпълнение на задължения от страна на държави, неуспели да посрещнат плащанията си по външен, вътрешен дълг или и по двата. Кризите възникват вкупом, и то в глобален мащаб.

Други са от рода на тези, които светът изпита в изобилие в началото на XXI век,когато една нация открива, че значителна част от банковия й сектор е станала несъстоятелнавследствие на загуби от инвестиции, финансова паника или и от двете. Има и кризи, предизвикани от валутните курсове – подобни сътресения поразиха държави от Азия, Европа и ЛатинскаАмерика през 90-те години. Предпоследната глава представя ситуации като Голямата депресия от 30-те години на ХХ век, а същои последната световна финансова криза, в които кризите възникватвкупом, и то в глобален мащаб.

Райнхарт и Рогоф добиха огромно влияние в последните години с трудовете си върху публичната политика и управлението на правителствения дълг. Двамата са професори по икономика в Харвард.През 2012 г. Рогоф бе споменат като кандидат за Нобелова награда. Името на Райнхарт добива популярност с концепцията си за „финансова репресия”, която асоциираме с орязването на суверенни облигации в Еврозоната. Те са първите изследователи, чиито обобщения за финансовите кризи се основават на данни за географското положение и историческите особености за възникването им.

Съдържание

Предговор

Благодарности

Встъпление: Някои начални разсъждения върху финансовата нестабилност и крехката природа на доверието

ЧАСТ I / Финансовите кризи: очертаване на картата

- 1 -

Разновидности и датиране на кризите

Количествени прагове за определяне на кризите: инфлация, валутни сривове и девалвация

Кризи, определяни от събития: банкови кризи и неизпълнения по външен и вътрешен дълг

Други ключови понятия

- 2 -

Непоносимост към дълг: генезисът на серийните неизпълнения

Дългови прагове

Измерване на надеждността

Клубове и зони на уязвимост

Разсъждения върху непоносимостта към дълг

- 3 -

Глобална база данни на финансовите кризи в дългосрочна перспектива

Цени, обменни курсове, обезценка на валутите и реален БВП

Държавни финанси и национални сметки

Публичният дълг и неговите елементи

Глобални променливи

Покритие по държави

ЧАСТ II / Кризи по външния суверенен дълг

- 4 -

Разсъждение върху теоретичните основи на дълговите кризи

Държавно кредитиране

Ликвидност и платежоспособност

Частично неизпълнение и преструктуриране

„Омразен“ дълг

Вътрешен публичен дълг

- 5 -

Цикли на неизпълненията по външния суверенен дълг

Повтарящи се модели

Суверенни неизпълнения и банкови кризи

Суверенни неизпълнения и инфлация

Глобални фактори и цикли на неизпълненията по външен дълг

Продължителност на епизодите на неизпълнение

- 6 -

Неизпълненията по външния дълг през историята

Ранна история на серийните неизпълнения: зараждащата се Европа, 1300–1799 г.

Притоци на капитал и дългови кризи: една история от „Стария свят“

Неизпълнения по суверенен външен дълг след 1800 г.: глобална картина

ЧАСТ III / Забравената история на вътрешния дълг и неизпълненията по него

- 7 -

Стилизираните факти за вътрешния дълг и неизпълненията по него

Вътрешен и външен дълг

Матуритет, лихви и валутна структура

Епизоди на неизпълнение по вътрешен дълг

Някои разсъждения относно вътрешния дълг

- 8 -

Вътрешният дълг: липсващото звено, обясняващо външните неизпълнения и високата инфлация

Разгадаване на главоблъсканицата на дълговата непоносимост

Вътрешният дълг в навечерието на външните неизпълнения и след тях

Литература върху инфлацията и „инфлационния данък“

Определяне на данъчната основа: вътрешен дълг или парична база?

Преразглеждане на „изкушението на инфлацията“

- 9 -

Неизпълнение по външен и вътрешен дълг: Кое е по-лошо? Кой дълг е по-старши?

Реален БВП при назряването на дълговите кризи и непосредствено след тях

Инфлация при назряването на дълговите кризи и непосредствено след тях

Честота на неизпълненията при ангажименти към чуждестранни и местни кредитори

Обобщение и коментар по някои конкретни въпроси

ЧАСТ IV / Банкови кризи, инфлация и валутни сривове

- 10 -

Банкови кризи

Въведение към теорията на банковите кризи

Заплахата от банкови кризи: равна възможност за всички

Банкови кризи, мобилност на капиталите и финансова либерализация

Периоди на изобилие на капиталовите потоци, кредитни цикли и цени на активите

Балони на свръхкапацитет на финансовия сектор?

Поглед върху фискалното наследство на финансовите кризи

Живот сред разрухата: някои наблюдения

- 11 -

Неизпълнение чрез „олекване“ на монетите: любимият трик на Стария свят

- 12 -

Инфлация и съвременни валутни сривове

Ранна история на инфлационните кризи

Съвременни инфлационни кризи: регионални сравнения

Валутни сривове

Последици от високата инфлация и валутните сривове

Преодоляване на местната доларизация

ЧАСТ V / Крахът на второкачествените ипотечни инструменти в сащ и Втората голяма контракция

- 13 -

Кризата с второкачествените ипотечни инструменти в САЩ: международно и историческо сравнение

Глобален исторически поглед върху кризата с второкачествените ипотечни инструменти и нейните последствия

Синдромът „този път е различно“ и назряването на ипотечната криза

Рисковете, породени от продължителното кредитиране на САЩ от останалия свят: дебатът преди кризата

Епизоди на следвоенни финансови кризи, свързани с банковите системи

Сравнение на ипотечната криза с предишни кризи в развитите икономики

- 14 -

Последиците от финансовите кризи

Преглед на историческите епизоди

Спадът след кризата: дълбочина и продължителност

Фискалното наследство на кризите

Суверенен риск

Сравнения с опита от първата Голяма депресия през 30-те години на XX век

- 15 -

Международните измерения на ипотечната криза: резултат на заразяване или на общи предпоставки?

Концепции на заразяването

Избрани епизоди от миналото

Общите икономически предпоставки и Втората голяма контракция

Задават ли се още случаи на бавни разпространения?

- 16 -

Съставни измерители на финансовите сътресения

Разработване на съставен индекс за кризите: индекса БВДИ

Дефиниране на глобалната финансова криза

Прототип на последователността на кризите

ЧАСТ VI / Какво научихме?

- 17 -

Разсъждения върху ранните предупреждения, израстването, политическите отговори

и слабостите на човешката природа

За ранните кризисни предупреждения

Ролята на международните институции

Израстването

Някои наблюдения върху политическите отговори

Последната версия на синдрома „този път е различно“

Приложения

Макроикономически времеви серии

Публичен дълг

Дати на банковите кризи

Кратки исторически описания на банковите кризи

Предговор

Настоящата книга представлява хронология на финансовите кризив техните различни проявления. Нашето основно послание е просто:това се е случвало и преди. Независимо колко различна ни се струвапоредната финансова истерия или криза, обикновено са налице забележителни прилики с предходни събития от други времена и държави.Разпознаването на тези прецеденти и аналогии е съществена стъпкакъм подобряване на глобалната ни финансова система както за даограничим риска от бъдещи кризи, така и за да се справяме по-добре скатастрофите, когато се случат.

Ако има някаква обща поука, която можем да си извадим от широкиядиапазон на разглежданите тук кризи, тя е, че прекомерното натрупване на дълг, било то от страна на правителства, банки, корпорации илиграждани, често съдържа в себе си по-голям системен риск, отколкотони се струва по време на кредитния бум. Наливането на държавни средства в икономиките не води чак до такъв разцвет, както ни изглежда.

Бурното кредитиране на частния сектор може да надува цените на акциите и на недвижимите имоти много над реалистичните им дългосрочнинива и да прави банките да изглеждат по-стабилни и печеливши, отколкото са всъщност. Подобни мащабни натрупвания на дълг носят в себеси риск, защото правят икономиката податлива на кризи на доверието,особено когато този дълг е краткосрочен и се нуждае от постоянно рефинансиране. Твърде често подхранваната от кредити еуфория води допогрешни представи за правилността на правителствени решения, заспособността на финансовите институции да реализират огромни печалби или за стандарта на живот в дадена страна. Повечето периоди набурно кредитиране свършват зле. Разбира се, кредитните инструментиса неотменима част от всяка икономика, древна или съвременна, но балансирането между потенциала и риска, съдържащи се в тях, винагие било предизвикателство – предизвикателство, което политиците, инвеститорите и обикновените граждани не бива да забравят.

В тази книга ще разгледаме различни видове финансови кризи.Някои от тях включват неизпълнение на задължения от страна на държави, неуспели да посрещнат плащанията си по външен, вътрешендълг или и по двата. Други са от рода на тези, които светът изпита в изобилие в началото на XXI век. При тях обикновено една нация открива, че значителна част от банковия Ӝ сектор е станала несъстоятелнавследствие на загуби от инвестиции, финансова паника или и от двете.

Друга важна категория кризи са предизвикани от валутните курсове –подобни сътресения поразиха държави от Азия, Европа и ЛатинскаАмерика през 90-те години. По своята същност те представляват стремителна обезценка на валутата на дадена страна, обикновено въпреки„гаранциите“ на правителството, че при никакви обстоятелства нямада допусне това да се случи. Следва да споменем също така кризите,предизвикани от периоди на свръхинфлация. Както се разбира от самосебе си, неочакваните и резки инфлационни изменения де факто саравносилни на неизпълнение по ангажиментите, тъй като позволяватна всички длъжници (в това число и на правителствата) да погасяватзадълженията си с парично средство, което има много по-малка покупателна сила, отколкото е имало в момента на сключване на договорите. В голяма част от книгата ще разглеждаме тези кризи поотделно.

Но те често се случват и едновременно. В предпоследната глава ще сеспрем на ситуации – като Голямата депресия от 30-те години, а същои последната световна финансова криза, – в които кризите възникватвкупом, и то в глобален мащаб.

Разбира се, финансовите кризи не са нещо ново. Те съществуватоще от зората на възникването на парите и финансовите пазари. Много от ранните кризи са породени от девалвирането на валутите, коетосе е случвало, когато държавата или монархът са намалявали съдържанието на злато или сребро в платежните единици, за да компенсиратбюджетните затруднения, често пъти предизвикани от войни. Технологичният прогрес отдавна е премахнал необходимостта да се „подрязват“ монетите като средство за борба с дефицита. Но финансовитекризи са оцелели през вековете и продължават да морят икономикитеи до ден-днешен.

В следващите глави ще се концентрираме основно върху два типафинансови сътресения, които са особено актуални напоследък – банковите кризи и кризите с държавен дълг. И двете имат история, която се простира далеч назад във вековете, както и отвъд границите надържави и континенти. Развитите понастоящем държавни икономики всвоето минало често са страдали от периоди на неплатежоспособност,които сякаш са „надраснали“ с възрастта. При развиващите се пазари,от друга страна, повтарящите се дългови затруднения остават сериозно хронично заболяване и до днес. За разлика от това банковите кризипродължават да бъдат актуален проблем навсякъде, поразявайки държавите наред, без оглед на бедни и богати. Нашето проучване ще ниотведе на пътешествие, тръгващо от масовото оттегляне на вложителии фалитите на банки по време на Наполеоновите войни и стигащо досветовната финансова криза, стартирала от балона с нискокачествените ипотечни инструменти в САЩ през 2007 г.

Целта ни е да подходим всеобхватно, систематично и количествено: емпиричният ни анализ обхваща шестдесет и четири държави и период от почти осем века. За историята на международните финансовикризи са написани много стойностни книги1, най-известната от коитовероятно е „Мании, паники и катастрофи“2 на Чарлз Кинделбергер от1989 г. Като цяло обаче за тези по-ранни трудове е присъщ един разказвателен подход, подкрепен с относително малко факти.

Тук за разлика от тях сме се опитали да изградим анализа около огромен масив от данни, обхващащ целия свят и стигащ назад въввремето чак до Китай от XII век и до ранното Европейско средновековие. „Сърцевината“ на книгата се съдържа не в разкази и описания

на личности, политики и събития, а в прости (в по-голямата си част)таблици и цифри, чрез които тези данни са представени. Надяваме се,че нашата количествена и визуална история на финансовите кризи щебъде не по-малко убедителна от предходните описателни повествования, както и че ще може да разгърне нови хоризонти за изследвания ианализи по темата.

Най-вече чрез проучването на продължителни исторически периоди сме имали за цел да открием онези „редки“ събития, които честопъти се забравят, макар и при по-внимателно вглеждане да се оказва,че те са много по-сходни и често срещани, отколкото понякога си мислим. Действително аналитиците, политическите дейци и дори научните икономисти имат злощастната склонност да разглеждат скорошнитесъбития през призмата на стандартните набори от данни, обикновено покриващи тесен географски или времеви диапазон. Голяма частот академичната и практическата литература, посветена на дълговитекризи, черпи своите сведения от източници от 1980 г. насам, не на последно място и заради това, че тези източници са по-леснодостъпни.

Основният недостатък на подобен подход се крие във факта, че финансовите кризи имат много по-дълги цикли и че данните, обхващащи един25-годишен период, просто не могат да дадат адекватна перспектива зарисковете, съдържащи се в различните политики и инвестиционни модели. Дадено събитие може да е било уникално в този промеждутък, носъвсем да не е чак толкова рядко срещано, ако се постави в по-дълъгисторически контекст. В крайна сметка шансът на изследователя, разглеждащ един 25-годишен отрязък, да съзре бедствие, което се случва„веднъж на сто години“, е само едно към четири. За да може дори дамисли за подобен анализ, той трябва да събере данни от няколко века.

Разбира се, точно това е и нашата цел.В допълнение стандартните набори от информация страдат и отоще няколко сериозни недостатъка, особено що се отнася до правилното отразяване на различните видове държавен дълг. Както ще видимпо-нататък, историческите данни за вътрешните задължения на правителствата са забележително трудни за намиране, тъй като повечето държави нерядко са също толкова непрозрачни в това отношение,колкото и съвременните банки със своите задбалансови ангажиментии прочие счетоводни еквилибристики.

Основите на нашите анализи се градят върху нова, обширна базаот данни, насочена към изучаване на международните дългови и банкови кризи, инфлационните процеси и валутните сривове и обезценки.

Сведенията са събирани от държави от Африка, Азия, Европа, Латинска Америка, Северна Америка и Океания (общо шестдесет и четири наброй, както бе споменато по-горе, плюс избрана статистика от някоидруги страни). Диапазонът на показателите включва външен и вътрешен дълг, платежен и търговски баланс, инфлация, обменни курсове,лихвени нива, борсови показатели, както и много други. Периодът напроучване се простира повече от осемстотин години назад, до датата нанезависимостта на повечето страни, както и далеч в колониалното минало на някои от тях. Естествено, даваме си сметка, че предоставените отнас изводи и констатации докосват само повърхността на онова, коетоданни от подобен мащаб потенциално биха могли да разкрият.

За щастие задълбоченото вникване в детайлите не е от ключовозначение за разбиране на основното послание на тази книга: а именно,че това се е случвало и преди. Инструментите на финансовите печалбии загуби са се променяли с течение на времето, също както и обликътна институциите, които са се разраствали неудържимо само за да сепровалят след това с гръм и трясък. Но финансовите кризи неизменноса следвали своя ритъм на пикове и спадове през вековете. Държавите, обществените и икономическите структури са еволюирали, но не ичовешката природа. Както ще обсъдим в последните глави на книгата,финансовата криза от началото на XXI век, която тръгна от Съединените щати и постепенно обхвана целия свят – и която вече добива известност като Втората голяма контракция, – е само последната проявана този модел.

Тази най-скорошна криза се разглежда в последните четири главипреди заключението, вкоето ще направим цялостен обзор на наученото. Както читателят ще забележи, материалът в глави от 13-а до 16-а еотносително разграничен и тематично самостоятелен. (Всъщност онези от вас, които се интересуват най-вече от историческите поуки напоследните икономически събития, биха могли да започнат четенетопърво оттам.) Ние илюстрираме как с наближаване на кризата с нискокачествените ипотечни инструменти в Съединените щати се появяватобичайните индикатори като увеличаване на цените на активите, нарастваща задлъжнялост, голям и устойчив дефицит по платежния баланс,както и низходяща крива на икономическия ръст. Практически налицеса всички предвестници на финансов колапс – и то на сериозен такъв.

Един подобен поглед върху навлизането в кризата действа отрезвяващо, а както сме показали, пътят за излизане от нея също може да бъдене по-малко рискован. Последствията от катаклизмите в банковитесистеми включват продължително и ясно изразено свиване на икономическата активност и подлагат на значително изпитание държавнитересурси.

В първата част на книгата се дават ясни дефиниции на концепциите, определящи кризите, и се обсъждат данните, залегнали в основатана нашето проучване. При неговото съставяне сме надграждали сведенията, акумулирани от по-ранни изследвания, но също така сме включили и значителен обем нова информация, придобита от разнообразнипървични и вторични източници. В приложенията в края на книгата щенамерите систематизирани и хронологично подредени кризите в отделните държави; както външни – валутни и дългови, така и вътрешни –инфлационни и банкови. Датирането на неизпълненията по вътрешниядълг на правителствата (най-вече в местна валута) е една от по-новитеособености, към които сме насочили своето внимание.

В последващите части ще използваме тези концепции, прилагайкиги в анализа на глобален набор от информация. Част II е посветена надържавните дългове и привежда стотици примери за неизпълнение наангажименти на суверенни нации към техни външни кредитори. Тези„дългови кризи“ се простират от кредитите, отпускани от флорентинските лихвари на английския крал Едуард III, през финансирането наиспанската Хабсбургска династия от немските търговски банкери доогромните суми, отпускани най-вече от нюйоркски банки на ЛатинскаАмерика през 70-те. Макар да сме съгласни, че в наше време неизпълненията по държавни дългове – за разлика от банковите кризи –са присъщи най-вече на развиващите се икономики, в същото времедължим да подчертаем, че почти всяка съвременна развита държава вепохата на своето съзряване е допускала същите грехове. Процеситена икономическо, финансово, социално и политическо изграждане могат да отнемат столетия.

Всъщност, както ще покажем в глава 6, в ранните години на националната си идентичност Франция е нарушила своите задължениякъм външни кредитори не по-малко от осем пъти! Испания е сториласъщото само шест пъти до 1800 г., но затова пък през XIX век се епровалила в ангажиментите си в още цели седем случая, изпреварвайки своята съседка с общ резултат от 13. Това иде да ни покаже, че повремето, когато собствените им пазарни икономики са били в зародиш,днешните европейски велики сили са изпитвали същите затруднения вобслужването на дълговете си, както и някои от днешните развиващисе страни.

Гърция постоянно се е намирала в неизпълнение, като се започнеот 1800 г., чак до следвоенните години на XX век, а „досието“ на Австрия в някои отношения е още по-фрапиращо. Макар преди 1800 г.развитието на международните капиталови пазари да е било твърдеограничено, все пак можем да изброим доста пропуски на Франция,Португалия, Прусия, Испания, както и на ранните италиански градове-държави. По периферията на Европа, Египет, Русия и Турция същоимат история на хронични просрочия.

Един от занимателните въпроси, повдигнати в нашата книга, езащо сравнително малка група държави, сред които Австралия, НоваЗеландия, Канада, Дания, Тайланд и Съединените щати, винаги досегаса успявали да спазват ангажиментите на централните си правителствакъм външни кредитори, докато същото не може да се каже за голямачаст от останалите страни по света.

До момента азиатските и африканските финансови кризи са проучвани много по-оскъдно от тези в Европа и Латинска Америка. Всъщност ширещото се убеждение, че съвременните проблеми с държавнитедългове са феномен, касаещ само Латинска Америка и някои от по-бедните европейски страни, е до голяма степен рожба на недостатъчнитесведения за останалите региони. Както сами ще се убедим, в предкомунистическия си период Китай многократно е имал необслужванивъншни дългове, също както и Индия и Индонезия през 60-те години,още дълго преди да настъпи латиноамериканската серия от провали.

Постколониална Африка също бележи влошаване на плащанията посвоите задължения, и то в мащаби, които са на път да затъмнят тези навсеки друг развиващ се регион до момента. Като цяло систематичнотоколичествено проучване на обслужването на външните дългове на азиатските и африканските държави от получаването на независимосттаим насам развенчава мита, че те са успели за избегнат плитчините насуверенната дългова криза.

Универсалността на проблемите с външния дълг става очевидна вчаст II, където на базата на събраната информация ние започваме съсзамах да рисуваме тяхната история, служейки си за целта с таблици ицифри. Един елемент от анализа, който неизбежно се набива на очи, едатиращото сравнително отскоро (2003–2008 г.) дълбоко мълчание, скоето правителствата обгръщат обслужването на взаимните си задължения и което поражда доста въпросителни.

Особено пренебрегвана от съвременните учени и политици (дории от официални източници на информация като Международния валутен фонд) е историята на вътрешния дълг на правителствата. Според тях появата на този феномен в началото на XXI век е едва ли ненещо невиждано под слънцето. И все пак, както ще покажем в част III,при развиващите се икономики емитиранието на вътрешен дълг продължава да играе изключително важна роля както в миналото, така иднес, потенциално спомагайки за решаването на куп проблеми, катонапример високата инфлация. За нас трудностите, съпровождащи намирането на каквато и да било информация за този дълг, са само ощеедин аспект от непрозрачността, с която държавите управляват своитефинанси. Помислете само за негласните гаранции, по силата на коитопрез 2008 г. федералното правителство подкрепи големите ипотекарни кредитори, практически добавяйки по този начин трилиони доларикъм държавния дълг на САЩ. Спомнете си също за трилионите доларизадбалансови операции с участието на Федералния резерв, както и загаранциите, изразяващи се в снемане на лоши активи от счетоводниябаланс на банките, да не говорим за непокритите пасиви на пенсионните и здравноосигурителните фондове. Ако липсата на прозрачност потекущите държавни дългове изглежда повсеместна, то затруднениятапри намиране на прости исторически данни за задълженията на централните правителства са почти комични.

В част III също така за първи път правим опит да подредим епизодите на явно необслужване и преструктуриране на вътрешен държавендълг през изминалото столетие. (Тъй като голяма част от историятана вътрешния дълг е позабравена от учените, не е учудващо, че същотолкова забравена е и историята на неплащанията по него.) Този феномен изглежда по-рядко срещан от нарушенията по външните заеми,но все пак не до такава степен, че да оправдае твърдението, че правителствата винаги зачитат номиналната стойност на вътрешните си облигации – едно становище, което доминира в икономическата литература. Обикновено за да се стигне до необслужване на вътрешния дълг,ситуацията трябва да е по-драматична, отколкото при обикновенитенарушения към външни кредитори – както по отношение на свиване напроизводството, така и на покачване на инфлацията.

В част IV нашата дискусия разширява обхвата си, включвайкибанковите, валутните и инфлационните кризи. До съвсем неотдавнапроучванията на банковите кризи като правило се фокусираха иливърху миналия опит на развитите страни, най-вече в светлината на финансовите събития между двете световни войни, или върху съвременните проблеми в развиващите се пазари. Това разделение може би сеобуславя от виждането, че за напредналите икономики дестабилизацията и дълбоките, трансгранични финансови сътресения са само споменот миналото. Разбира се, последната глобална криза, водеща началотоси от САЩ и Европа, разби тази заблуда, макар и на твърде високасоциална цена.

Истината е, че банковите сривове открай време сполитат без разлика както бедните, така и богатите страни. Това е изводът, който сеналага от проучването на събитията в исторически план, като се започне от финансовата паника в Дания по време на Наполеоновите войни исе стигне до познатите ни събития от XXI век. Честотата на банковите кризи се оказва учудващо равномерно разпределена сред странитес висок, среден и нисък икономически стандарт. Тяхното настъпванепочти винаги е съпроводено от рязък спад на данъчните постъпленияв хазната, както и от значително повишаване на правителствените разходи (част от които, предполага се, отиват не по предназначение). Презпървите три години, последващи банковата криза, държавният дълг нараства средно с 86 процента. Цялостните фискални последствия неизбежно са с една величина по-големи от пряката цена на капитализирането, или „спасяването“ на самите банки.

Друга повтаряща се тема са епизодите на застрашително висока инфлация. Няма млада пазарна икономика, която да е успяла дасе размине с този проблем. Всъщност при финансово неукрепналитедържави бихме могли да установим ясен паралел между серийнитепросрочия по задълженията и моментите на висока инфлация. Тукне правят изключение и Съединените щати, където например през1779 г. инфлацията е наближила 200 процента. В отминали епохи,както вече отбелязахме, основно средство за намаляване на бреметона вътрешния дълг е било намаляването на златното съдържание намонетите. Днешните преси за печатане на банкноти са само едно по-ефективно и високотехнологично средство за постигане на същия резултат. Като следствие в исторически план ставаме свидетели на ясноизразена тенденция към инфлация. Още през XII век е имало пиковна обезценка на паричните единици. Оттогава насам инфлационнитекризи се случват все по-често, а валутите губят стойността си все по-бързо. Може би интересни за отбелязване в тази връзка са и раннитеепизоди на нестабилност на обменните курсове, които се открояватпри един по-широк исторически поглед, например по време на Наполеоновите войни.

Точно както всяка финансова криза се предшества от сходни посвоя характер макроикономически явления в областта на цените на активите, стопанската активност и външнотърговските индикатори, такаи последващите я събития следват своя, общо взето, сходен модел.

Това е и заключителната тема на част IV.В част V се спираме на някои разсъждения върху кризите, свързаните с тях политики и пътищата за научното им изследване. Това,което става пределно ясно, е, че отново и отново правителства, банки,граждани и фирми поемат прекомерни количества дълг, докато времената са добри, без да си дават ясна сметка за рисковете, които ще последват, когато настъпи неизбежният момент на рецесия. Голяма частот играчите в глобалната схема на кредитиране „затъват“ в задължениямного по-дълбоко от нивата, от които е нормално след това да очакват,че ще могат да изплуват – най показателният пример в това отношение са Съединените щати и тяхната финансова система от началотона XXI век. Държавният и гарантираният от държавата дълг (който посилата на застраховките на депозитите индиректно включва и дълговете на банките) положително е най-проблематичният, защото може дабъде акумулиран в колосални размери и в течение на продължителнипериоди от време, без при това да се влияе от пазарните механизми,особено в случаите, когато е защитен от самите регулации на централната банка. Макар частните кредити също да играят ключова роляпри много от кризите, значително по-често – както личи и от широкияспектър от случаи, които ще разгледаме – основният двигател зад тяхса държавните задължения. Самият факт, че елементарните данни завътрешния дълг са толкова непрозрачни и трудни за намиране, говори,че когато нещата се объркат, правителствата са склонни да полагатнеимоверни усилия, за да прикрият своето счетоводство – точно кактопостъпват и финансовите институции при условията на съвременните финансови кризи. По наше мнение водещите световни организациикато Международния валутен фонд би следвало да проявяват активност при предоставянето на данни за държавните задължения, които даса далеч по-открити от онези, с които разполагаме днес.

Потапянето в детайлите на финансовите кризи, възникнали презпоследните осем столетия, и в съпровождащите ги данни и цифри ниводи до заключението, че най-често повтаряният (и в крайна сметканай-скъп) инвестиционен съвет, който е даван през периодите на разцвет, предшестващи поредното сътресение, е „този път е различно“.Този съвет, почиващ върху представата, че старите правила за преценка вече не важат, обикновено се следва с охота и страст. Финансовите корифеи, а твърде често и държавните ръководители обясняват, чевече правим нещата по-добре от преди, станали сме по-умни и сме сепоучили от миналите си грешки. И всеки път обществото си внушава,че настоящият възход за разлика от толкова много свои предшественици, претърпели катастрофален провал, е изграден върху здрави основи, върху структурни реформи, върху технологични нововъведенияи разумни политики.

Предвид огромния обем от данни, включени в настоящата книга,физически не беше възможно да облечем в разказвателна форма всички онези стотици епизоди, които те обхващат. При все това таблицитеи цифрите говорят сами по себе си с достатъчна сила за удивителната,повторяема природа на проблема. Надяваме се, чепредставените тук доказателства ще накарат бъдещите политици и инвеститори поне малко да се замислят, преди за пореден път да заявят: „Този път е различно.“ Защото почти никога не е така.